核心观点：
6月财新制造业PMI录得51.8%，连续8个月改善，与中采PMI指数再度背离。我们认为主要原因如下：
第一，中采PMI和财新PMI统计样本不同，中采PMI更加综合，而财新PMI更多反映外向型企业生产经营情况，当前外需整体好于内需，出口保持较高韧性，因此财新PMI持续高于中采PMI。
第二，2017年之后，中小企业出口份额占比逐年提升，规上企业或更多受到贸易摩擦的影响，因此中采新出口订单指数也弱于财新PMI。从中采PMI内部来看，年初以来中小企业新出口订单指数改善幅度也好于大型企业。
第三，受制于进口国贸易政策的变化和地缘政治的潜在影响，企业出现抢出口行为，且中小企业反应更加迅速，造成本轮PMI持续背离。
财新PMI再度上行。6月财新PMI录得51.8%，环比上涨0.1 pct，在扩张区间再次上行，与中采PMI指数再度背离。过去8个月中，中采制造业PMI平均为49.61%，而财新PMI平均为51.15%，且背离幅度有走阔趋势。
财新PMI更多反映外向型企业的景气度，出口增速持续改善对应财新PMI的持续扩张。官方制造业PMI反映国内经济景气度，调查样本涉及制造业的31个行业大类，3200家企业，对增加值较高的行业赋以更高的权重。而财新制造业PMI统计样本为650家企业，普遍认为以沿海地区出口导向型的中小型民营企业及轻工业为主。从2023年11月以来，出口金额增速除了在2024年3月受去年基数影响有负增长，其余月份均保持正增长，出口的增长与财新PMI的扩张趋势更为一致。
中小企业出口份额占比逐年提升，在外需好转时改善弹性更大。由2017年以来，出口交货值占出口商品金额的比重持续下降。由于出口交货值统计的是规模以上企业的出口情况，背后反映出中小企业出口份额在逐渐提升。因此，在外需好转时，中小企业改善的弹性更大，在过去几个月的财新PMI中得到体现。实际上，从中采PMI内部来看，年初以来中小企业新出口订单指数改善幅度也好于大型企业。
受制于进口国贸易政策的变化和地缘政治的潜在影响，企业出现抢出口行为。5月14日美方发布对华加征301关税四年期复审结果，进一步提高对自华进口的电动汽车等约180亿美元商品加征关税，6月以来欧盟、土耳其、巴西、印尼等也陆续宣布将对我国部分出口商品加征关税。受此因素驱动，企业出现“抢出口”行为以规避高额关税。5月份以来，CCFI指数迅速上涨，美西、美东、南美航线运价上涨尤其显著。对外贸更加敏感的中小企业具有更显著的抢出口效应，5月出口增速改善幅度显著好于出口交货值增速。
展望未来：目前全球政治右转倾向明显，欧洲议会选举极右翼势力得票率大幅抬升，法国议会一轮选举极右翼得票第一；美国大选第一轮辩论特朗普表现好于拜登；德国2025将举行议会选举，极右翼选择党势头强劲。地缘政治冲突和右翼势力抬头增加了未来全球贸易政策的不确定性，因此下半年抢出口行为有可能延续，短期中采PMI和财新PMI背离的情形难以收敛。
风险提示：1. 国内政策时滞的风险 2. 海外经济衰退的风险
正文
一、财新PMI更能反映外向型企业的景气度
财新PMI再度上行，与中采PMI背离继续走阔。7月1日，财新发布6月PMI录得51.8%，环比上涨0.1pct，在扩张区间再次上行。财新PMI在2023年11月以来持续强势，连续8个月保持扩张。但与此同时官方制造业PMI和财新PMI却持续背离，这8个月期间官方制造业PMI平均为49.61%，而财新PMI均值为51.15%，且背离幅度有走阔趋势。
财新PMI更多反映外向型企业的景气度，出口增速持续改善对应财新PMI的持续扩张。官方和财新PMI调查样本存在差异：中采PMI的调查样本涉及《国民经济行业分类》（GB/T4754-2017）中制造业的31个行业大类，3200家企业，同时在选取样本时会对增加值较高的行业赋以更高的权重，因此中采PMI抽样的企业更多是在行中占比较高的大型企业。中采PMI更加综合，而财新PMI更多反映外向型企业生产经营情况。与之相比，财新制造业PMI统计样本为650家企业，普遍认为调查样本主要以沿海地区出口导向型的中小型民营企业及轻工业为主。5月出口金额同比增长7.6%，出口交货值同比增长4.6%，保持上行趋势。从2023年11月以来，出口金额增速除了在2024年3月受去年基数影响有负增长，其余月份均保持正增长。当前外需整体好于内需，出口保持较高韧性，因此财新PMI持续高于中采PMI。
中小企业出口份额占比逐年提升，在外需好转时改善弹性更大。由2017年以来，出口交货值占出口商品金额的比重持续下降，占比从2016年的86%下滑到目前的59%。由于出口交货值统计的是规模以上企业的出口情况，背后反映出中小企业出口份额在逐渐提升。今年3-4月份，出口交货值增速显著高于整体出口增速，进入5月，整体出口增速超过出口交货值增速3个百分点，表明5月中小企业出口增速有显著增长，或许反应在关税摩擦的背景下，对外贸更加敏感的中小企业具有更显著的抢出口效应。因此，在外需好转时，中小企业改善的弹性更大，在过去几个月的财新PMI中得到体现。实际上，从中采PMI内部来看，年初以来中小企业新出口订单指数改善幅度也好于大型企业。
二、抢出口或是两者持续背离的主要原因
受制于进口国贸易政策的变化和地缘政治的潜在影响，企业出现抢出口行为。5月14日美方发布对华加征301关税四年期复审结果，进一步提高对自华进口的电动汽车等约180亿美元商品加征关税。6月以来欧盟、土耳其、巴西、印尼等也陆续宣布将对我国部分出口商品加征关税。受此因素驱动，企业出现“抢出口”行为以规避高额关税，带动5月出口增速同比上行至7.6%。从航线运价指数来看，5月份以来CCFI指数迅速上涨，美东和美西航线分别环比上涨23.5%和30.4%，南美航线上涨53.4%。从对美国、墨西哥、巴西三地的出口增速来看，5月份我国对其三者出口同比分别增长3.6%、11.3%和48.9%，对墨西哥尤其是巴西出口增速的高增长或指向部分商品借道巴墨等地以满足对美出口需求。对外贸更加敏感的中小企业具有更显著的抢出口效应，5月出口增速改善幅度显著好于出口交货值增速。
短期内贸易环境面临一定的不确定性，短期中采PMI和财新PMI背离的情形难以收敛。目前全球政治右转倾向明显，欧洲议会选举极右翼势力得票率大幅抬升，法国议会一轮选举极右翼得票第一；美国大选第一轮辩论特朗普表现好于拜登；德国2025将举行议会选举，极右翼选择党势头强劲。地缘政治冲突和右翼势力抬头增加了未来全球贸易政策的不确定性，因此下半年抢出口行为有可能延续，短期中采PMI和财新PMI背离的情形难以收敛。
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